عوامل مؤثر بر قیمت سهام

تأثیر گردش معاملات بر واکنش تأخیری قیمت سهام در شرکت‌های پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران

1 استادیار حسابداری، دانشگاه ولی‌عصر (عج)، رفسنجان، ایران.

2 دانشجوی کارشناسی ارشد حسابداری، دانشگاه ولی‌عصر (عج)، رفسنجان، ایران.

چکیده

هدف: هدف پژوهش حاضر، بررسی تأثیر گردش معاملات بر واکنش تأخیری قیمت سهام است. دورة پژوهش از سال 1390 تا 1395 و نمونة آماری متشکّل از 117 شرکت پذیرفته‌شده در بورس اوراق بهادار تهران است.
روش: روش گردآوری داده‌ها، روش اسناد کاوی و مراجعه به بانک‌های اطلاعاتی، و روش تحلیل داده‌ها از نوع استنباطی است و نرم افزار به کار رفته برای آماده‌سازی داده‌ها و تخمین الگو‌ها ایویوز است. جهت آزمون فرضیه‌های پژوهش از الگوی داده‌های ترکیبی استفاده شد.
یافته‌ها: نتایج پژوهش، حاکی از آن است که بین نقدشوندگی، عدم‌اطمینان خاص شرکت و توجه سرمایه‌گذار با گردش معاملات، ارتباط مثبت و معناداری وجود دارد. بررسی الگوی دوم، ارتباط معنادار و منفی گردش معاملات با تأخیر واکنش قیمت سهام را نشان می‌دهد. همچنین، نتایج نشان می‌دهد که نقدشوندگی سهام از جنبة تعداد روزهای معاملاتی و عدم‌اطمینان خاص شرکت، ارتباط منفی و معناداری با تأخیر واکنش قیمت سهام دارند؛ اما توجه سرمایه‌گذار ارتباط معناداری با تأخیر واکنش قیمت سهام ندارد.
نتیجه‌گیری: به‌منظور افزایش نقدشوندگی سهام و کاهش واکنش تأخیری قیمت سهام، در جهت کمک به کارایی بازار، قوانین مناسبی را جهت باز شدن هر چه سریعتر عوامل مؤثر بر قیمت سهام نماد معاملاتی بعد از توقف و قوانین مناسبی را جهت افزایش دامنة نوسانات سهام، تصویب و لازم‌الاجرا شود.

کلیدواژه‌ها

• توجه سرمایه‌گذار
• عدم‌اطمینان خاص شرکت
• گردش معاملات
• نقدشوندگی سهام
• واکنش تأخیری قیمت سهام

20.1001.1.20088914.1398.10.3.2.3

مراجع

احمدی، اکبر؛ علیرضا، معطوفی. (1393). بررسی رابطه کیفیت اطلاعات حسابداری با تأخیر در تعدیل قیمت سهم و پیش‌بینی بازده‌های آتی سهام شرکت‌های پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران. پژوهش‌های نوین در حسابداری، 2(15)، 117-106.

بهارمقدم، مهدی؛ کوهی، علی. (1389). بررسی نوع مدیریت سود در شرکت های پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران. دانش حسابداری. 1(2)، 93-75.

تقوی، مهدی؛ سعیدی، پرویز. (1382). بررسی عوامل مؤثر بر سیاست‌های تقسیم سود نقدی در شرکت‌های پذیرفته‌شده در بورس اوراق بهادار تهران. آینده پژوهی مدیریت. 15(2)، 44-27.

حساس‌یگانه، یحیی؛ امیدی، الهام. (1393). رابطه کیفیت اطلاعات حسابداری، تأخیر واکنش قیمت و بازدهی آتی سهام. مطالعات تجربی حسابداری مالی، 11(42)، 58-31.

دانیالی‌ده‌حوض، محمود؛ منصوری، حسین. (1391). بررسی کارایی بورس اوراق بهادار تهران در سطح ضعیف و اولویت‌بندی عوامل مؤثر بر آن. پژوهشنامه اقتصادی، 12(47)، 96-71.

رباط‌میلی، مژگان؛ علوی‌طبری، حسین؛ ثقفی، علی. (1393). کیفیت اطلاعات حسابداری و تعدیل قیمت سهام. پژوهش‌های تجربی حسابداری، 3(4)، 45-21.

رحمانی، علی؛ یوسفی، فرزانه؛ رباط‌میلی، مژگان. (1391). کیفیت اطلاعات حسابداری، تأخیر در تعدیل قیمت سهم و قابلیت پیش‌بینی بازده‌های آتی. فصلنامه بورس اوراق بهادار، 5(20)، 158-137.

سرکانیان، جواد؛ راعی، رضا؛ فلاح‌پور، سعید. (1394). بررسی رابطه بین نقدشوندگی با بازده سهام در بازار سهام ایران. چشم‌انداز مدیریت مالی، (5)3، 26-9.

شوشتریان، زکیه؛ اکبری، علی. (1386)، بررسی تأثیر افزایش سرمایه از محل حق تقدم بر حجم معاملات سهام بورس اوراق بهادار تهران. پیشرفت‌های حسابداری، 26(1)، 115-95.

عباسیان، عزت‌اله؛ ذوالفقاری، مریم. (1392). تحلیل پویای کارایی سطح ضعیف در بورس اوراق بهادار تهران توسط فیلتر کالمن. فصلنامه پژوهش‌ها وسیاست‌های اقتصادی. 21(۶۵)،۲۵۴-۲۳۱.

فروغی، داریوش؛ عباسی، جواد. (1390). بررسی عوامل مؤثر بر اعمال محافظه‌کاری حسابداری. دانش حسابداری مالی، 1(1)، 133-114.

کوچکزایی، زهرا؛ صفری‌سرچاه، فاطمه؛ اولادی، بشیر. (1396). بررسی تأثیر نقدشوندگی سهام بر واکنش تأخیری قیمت سهام در شرکت‌های پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران. دومین کنفرانس ملی اقتصاد، مدیریت و حسابداری، 235-218.

محمودآبادی، حمید؛ منصوری، شعله. (1390). نقش اقلام تعهدی اختیاری و غیراختیاری در پیش‌بینی جریان‌های نقدی عملیاتی آتی. حسابداری مالی، 3(10)، 17-1.

نصیری، مهراب؛ احمدپور، احمد. (1393). بررسی رابطه بین مدیریت سود با اختلاف قیمت پیشنهادی خرید و فروش سهام و حجم معاملات در شرکت‌های با سطح مالکیت غیرنهادی بالا. راهبرد مدیریت مالی، 2(6)، 48-27.

نمازی، محمد؛ کرمانی، احسان. (1387). تأثیر ساختار مالکیت بر عملکرد شرکت‌های پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران. بررسی‌های حسابداری وحسابرسی. 15(4)، 101-84.

Ahmadi, A., Ma'toufi, A. (2014). The relationship between accounting information quality on stock price delay and forecasting of future stock returns of listed companies on the Tehran Stock Exchange. New Researches on Accounting, 2(5), 106-117 [In Persian].

Abbasian, E., Zolfaghari, M. (2013). Dynamic analysis of weak efficiency in the Tehran Stock Exchange, using the kalman filter. Journal of Economic Research and Policies, 21(65), 231-254 [In Persian].

Amihud, Y. (2002). Illiquidity and stock returns: Cross-section and time-series effects. Journal of Financial Markets, 5(1), 31-56.

Amihud, Y., Mendelson, H. (1987). Trading mechanisms and stock returns: An empirical investigation. The Journal of Finance, 42(3), 533-553.

Bahar Moghaddam, M., Kouhi, A. (2012). Type of earnings management in Iranian companies listed in Tehran Stock Exchange (TSE). Journal of Accounting Knowledge, 1(2), 75-93 [In Persian].

Barry, C.B., Brown, S.J. (1984). Differential information and the small firm effect. Journal of Financial Economics, 13(2), 283-294.

Callen, J.L., Khan, M., Lu, H. (2013). Accounting quality, stock price delay, and future stock returns. Contemporary Accounting Research, 30(1), 269-295.

Chiang, T.C., Nelling, E., Tan, L. (2008). The speed of adjustment to information: Evidence from the Chinese stock market. International Review of Economics & Finance, 17(2), 216-229.

Chorida, T., Swaminathan, B. (2000). Trading volume and cross-autocorrelations in stock returns. The Journal of Finance, 55(2), 913-935.

Corwin, S.A., Schultz, P. (2012). A simple way to estimate bid‐ask spreads from daily high and low prices. The Journal of Finance, 67(2), 719-760.

Daniali Dehouzi, M., Mansouri, H. (2013). Investigating weak form of efficiency in Tehran Stock Exchange and ranking factors that affect it. Economics Research, 12(47), 71-96 [In Persian].

Foroghi, D., Abbasi, J. (2011). Investigating factors affecting conservative accounting practices. Accounting Empirical Research of Financial, 1(1), 114-133 [In Persian].

Goyenko, R.Y., Holden, C.W., Trzcinka, C.A. (2009). Do liquidity measures measure liquidity? Journal of financial economics, 92(2), 153-181.

Hassas Yeganeh, Y., Omidi, E. (2014). Accounting quality, stock price delay and future stock returns. Empirical Studies in Financial Accounting, 11(42), 31-58 [In Persian].

Hou, K., Moskowitz, T.J. (2005). Market frictions, price delay, and the cross-section of expected returns. The Review of Financial Studies, 18(3), 981-1020.

Jiang, G., Lee, C.M., Zhang, Y. (2005). Information uncertainty and expected returns. Review of Accounting Studies, 10(2-3), 185-221.

Jun, S.G., Marathe, A., Shawky, H.A. (2003). Liquidity and stock returns in emerging equity markets. Emerging Markets Review, 4(1), 1-24.

Kasznik, R. (1999). On the association between voluntary disclosure and earnings management. Journal of Accounting Research,2, 37, 57−81.

Kochakzaiee, Z., Safari Sarachah, F., Oladi, B. (2017). Investigating the effect of stock liquidity on the latent stock price response in companies accepted in Tehran Stock Exchange. Second National Conference on Economics, Management and Accounting, 235-218 [In Persian].

Lim, C.Y., Thong, T.Y., Ding, D.K. (2008). Firm diversification and earnings management: evidence from seasoned equity offerings. Review of Quantitative Finance and Accounting, 30(1), 69-92.

Mahmoud Abadi, H., Mansouri, Sh. (2010). The role of discretionary and non-contributory accruals in predicting future operational cash flows, Quarterly Financial Accounting, 3(10), 1-17 [In Persian].

Merkley, K., Michaely, R., Pacelli, J. (2017). Does the scope of the sell‐side analyst industry matter? An examination of bias, accuracy, and information content of analyst reports. The Journal عوامل مؤثر بر قیمت سهام of Finance, 72(3), 1285-1334.

Morck, R., Yeung, B., Yu, W. (2000). The information content of stock markets: why do emerging markets have synchronous stock price movements? Journal of Financial Economics, 58(1-2), 215-260.

Mynhardt, R.H., Makarenko, I., Plastun, O. (2017). Market efficiency of traditional stock market indices and social responsible indices: The role of sustainability reporting. Investment Management and Financial Innovations, 14(2), 94-106.

Namazi, M., Kermani, E. (2009). Investigating the effects of ownership structure on the performance of the companies accepted in the Tehran Stock Exchange. Journal of Accounting and Auditing Review, 15(4), 84-101 [In Persian].

Nasiry, M., Ahmadpour, A. (2014). Earning management and bid-ask spread of stock. Financial Management Strategy, 2(3), 27-48 [In Persian].

Obaidullah, M. (2002). Islamic risk management. International Journal of Islamic Financial Services, 3(4), 291-311.

Qian, M., Sun, P.W., Yu, B. (2017). High turnover with high price delay? Dissecting the puzzling phenomenon for China's a-shares. Finance Research Letters, 22, 105-113.

Rahmani, A. Yusefi, F., Robatmeili, M. (2012). Accounting information quality, delay in stock price adjustment and predictability of future returns. Quarterly Journal of Securities Exchange, 5(20), 137-158 [In Persian].

Robatmili, M., Alavi Tabari, H., Saghafi, A. (2014). Quality of accounting information and stock price adjustment. Empirical Research in Accounting, 3(4), 21-45 [In Persian].

Ryu, D., Park, S.G., Yang, H. (2017). Noise Traders, mispricing, and price adjustments in derivatives markets. Available at SSRN: https://ssrn.com/ abstract=3320266.

Sen, S., Singh, B., Mazumder, S. (2017). Efficient market hypothesis: A study on Indian Capital Market. Research Bulletin, 42(4), 69-79.

Serkanian, J., Rai, R., Fallahpoor, S. (2015). Investigating the relationship between liquidity and stock returns in the Iranian Stock market. The Perspective of Financial Management, 3(5), 9-26 [In Persian].

Sharpe, W. (2017). Capital market theory, efficiency, and imperfections. quantitative financial analytics: The path to investment profits, chapter 10, pages 445-510 World Scientific Publishing Co. Pte. Ltd.

Shooshterian, Z., Akbari, A. (2007). Investigating the effect of increasing capital from priority place on trading volume of Tehran Stock Exchange, Journal of Accounting Advances, 26(1), 95-115 [In Persian].

Taghavi, M., Saeidi, P. (2003). The factors effecting on cash dividend policy (dividend paying stock) Tehran Stock Exchange.The Journal of Future Management Studies, 15(2), 27-44 [In Persian].

Theobald, M., Yallup, P. (2004). Determining security speed of adjustment coefficients. Journal of Financial Markets, 7(1), 75-96.

شناسایی عوامل موثر بر عرضه زیر قیمت سهام شرکتهای پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران

هر ساله شرکتهای زیادی در دنیا با عرضه سهام خود به مردم از طریق بورس، برای نخستین بار وارد بازار سرمایه می شوند. مساله کشف قیمت اولیه سهام، مشکل عرضه های اولیه شرکتهاست. عرضه زیر قیمت بازار سهام در اکثر بازارهای بورس اوراق بهادار دنیا با درنظر گرفتن تئوری‌های پشتیبان آن به صورت یک پدیده عمومی درآمده است. شرکت‌های خصوصی زمانی تمایل به عرضه عمومی سهام خود در بورس را می نمایند که ارزش ذاتی دارایی‌ها و فرصت‌های رشد و توسعه آتی خود را از سرمایه گذاران دریافت نمایند. در صورتیکه قیمت سهام جدید عرضه شده به بازار، به صورت عادلانه تعیین شود، سرمایه گذاران با اطمینان در بازار سرمایه اقدام به خرید سهام جدید می نمایند. لذا شناخت عوامل موثر بر عرضه زیر قیمت سهام جدید حائز اهمیت است. هدف این پژوهش تعیین این موضوع است که آیا در ایران عرضه اولیه سهام جدید دارای عرضه زیر قیمت است در صورت وجود، عوامل موثر برآن کدامند.برای این منظور تعداد 36 شرکت دارای عرضه اولیه سهام طی سالهای 1386 – 1392 انتخاب و فرضیات مربوط با استفاده از روش رگرسیون حداقل مربعات آزمون شده است. نتایج همبستگی بین متغیرهای مستقل (اندازه شرکت، حجم سهام جدید عرضه شده، عملکرد بازار، معیارهای معکوس عدم اطمینان و نوع صنعت) و متغیر وابسته پژوهش حاکی از همبستگی منفی و معنی دار عملکرد بازار و معیارهای معکوس عدم اطمینان ( عمر شرکت (در سطح اطمینان 90%) و تعداد پرسنل) با عرضه زیر قیمت سهام جدید طی دوره پژوهش است

چه عواملی بر عملکرد بازار سهام تاثیر می‌گذارند؟

عملکرد بازار سهام با توجه به گروهی از عوامل مختلف تغییر می‌کند. برخی از این عوامل، مانند شرایط اقتصادی داخلی یا بین‌المللی ذاتا مفاهیم گسترده‌ای هستند. اما سایر عوامل ممکن است تنها به یک شرکت یا صنعت خاص محدود باشند. مواردی مانند میزان موفقیت و مقبولیت تولیدات، نتایج آزمایش‌های بالینی یا عملکرد فروش در این دسته از عوامل قرار می‌گیرند. این عوامل می‌توانند نقش موثری در روند بازار سهام داشته باشند.

میزان اهمیتی که سرمایه‌گذاران برای هر یک از عوامل موثر بر رفتار بازار سهام در نظر می‌گیرند با یکدیگر متفاوت است. معیار آن‌ها در ارزش‌گذاری این عوامل، با توجه به چشم‌انداز کلی آنان از بازار و اقتصاد، متغیر است. معمولا رویدادها و شرایطی که عملکرد بازار سهام را هدایت می‌کنند، غافلگیرکننده هستند و واکنش به آن‌ها نیز تقریبا همیشه غیرقابل پیش‌بینی است.در ادامه نگاهی به چند مورد از عمده‌ترین عوامل موثر بر عملکرد بازار سهام خواهیم داشت.

عوامل موثر بر عملکرد بازار سهام

اقتصاد

شرایط حاکم بر اقتصاد منطقه‌ای این پتانسیل را دارد که بر اوضاع بازار سهام اثر بگذارد. به عنوان نمونه، اقتصادی را در نظر بگیرید که در حال کوچک‌ شدن است. چنین اقتصادی می‌تواند جلوی توانایی و قابلیت یک شرکت را در زمینه رشد میزان سوددهی‌ – که به نوبه‌ خود منجر به افت قیمت سهام می‌شود – بگیرد.

از سوی دیگر، یک اقتصاد رو به رشد، از شرایطی حمایت می‌کند که بستری مناسب برای اشتغال و هزینه‌های مصرف‌کنندگان است؛ شرایطی که به نفع سهام است. با این حال واکنش بازار سهام نسبت به تغییرات غیرمنتظره‌ اقتصادی بسیار قابل‌توجه‌تر از تغییراتی است که در طی دوره‌های زمانی طولانی اتفاق می‌افتد.

انتظارات

میزان سود شرکت‌ها از دیگر عواملی است که بر روند و عملکرد بازار سهام اثر می‌گذارد. سرمایه‌گذاران برای پیش‌بینی‌های خود به طرح‌های ارائه شده از سوی مدیران اجرایی شرکت‌ها و تحلیلگران مالی وابسته هستند اما ممکن است انتظارات و پیش‌بینی‌های متفاوتی داشته باشند.

در سال ۲۰۱۲ تحلیل‌گران در خصوص کاهش کلی سود شرکت‌ها هشدار دادند اما سرمایه‌گذاران به امید خلق یک شگفتی، این توصیه را نادیده گرفتند.

زمانی که بر همگان آشکار شد که تخمین کارشناسان در خصوص سود کلی شرکت‌ها درست بوده، سرمایه‌داران سهام خود را با ناامیدی به فروش رساندند. روزنامه‌ی USA Today در گزارشی در اکتبر سال ۲۰۱۲ اعلام کرد که این امر موجب افت دو درصدی شاخص S&P 500‌ شد.

اعتماد

بر اساس پژوهش دانشگاه سانتا کلارا (Santa Clara University) میزان اعتماد سرمایه‌گذاران به بازار سهام، بر سطح مشارکت در این بازار موثر است. زمانی که میزان عوامل مؤثر بر قیمت سهام اعتماد – که با عملکرد اخیر بازار سهام تقویت می‌شود – افزایش پیدا می‌کند، سرمایه‌گذاران در نقش شرکت‌کنندگان در بازار سهام، بیش از پیش فعال و پویا می‌شوند. این پویایی منجر به افزایش حجم معاملات می‌شود. همین مطالعه نشان می‌دهد که به طور معکوس، در برهه‌ای از زمان که روند بازار سهام نزولی است، حجم معاملات کمتر می‌شود.

شبکه‌های اجتماعی

به نظر می‌رسد که رسانه‌های اجتماعی هم از جمله محرک‌های عملکرد بازار سهام هستند. هرچند تعیین میزان اثرگذاری این عامل به لحاظ کمی، دشوار است. طبق گزارش CNN، وقتی رید هستینگز (Reed Hastings)، مدیر اجرایی شرکت فناوری نتفلیکس (Netflix) روزی در صفحه شخصی خود در فیس‌بوک اعلام کرد که این شرکت به یک نقطه عطف جدید در تاریخ خود رسیده است، قیمت سهام نتفلیکس طی ساعاتی پس از انتشار این خبر، به میزان ۱۰ درصد رشد کرد. این اتفاق موجب نگرانی نهادهای نظارتی‌ای شد که درستی اقدام این شرکت در استفاده از این شیوه برای انتشار این خبر را زیر سوال بردند.

عوامل موثر بر بازار سهام در یک نگاه

شاخص‌های بازار سهام هر روز و هر لحظه در حال نوسان هستند. روشن است که این نوسان‌ها از بازی‌های عرضه و تقاضا ناشی می‌شوند اما عواملی که بر سطح عرضه و تقاضا تاثیر می‌گذارند، گوناگون هستند.

در میان این عوامل، وضعیت اقتصاد یک کشور یا صنعت تاثیر قابل توجهی بر تغییرات روند این شاخص‌های سهام دارند اخباری که درباره شرکت‌ها، صنایع و بخش‌های وابسته به آن‌ها منتشر می‌شوند و همچنین پیش‌بینی‌ها و انتظارات سهامداران و فعالان بازار سرمایه نیز از فاکتورهای موثر دیگر هستند.

علاوه بر این، جلب اعتماد سرمایه‌گذاران و خوش‌بین کردن آن‌ها به بستر بازارهای مالی می‌تواند محرک بسیار موثری برای مشارکت و پویایی در بازار سهام باشد.

شبکه‌های و رسانه‌های اجتماعی نیز روز به روز در حال گسترش هستند و مخاطبان بیشتری پیدا می‌کنند. بنابراین اخبار و اطلاعاتی که در این فضا منتشر می‌شود، چه منفی و چه مثبت، افکار سرمایه‌گذاران را هدایت می‌کند و می‌تواند در روند بازار سهام نقش مهمی ایفا کند.

عوامل موثر بر معاملات بازار سهام/ نقش انتظارات روانی

یک کارشناس بازار سرمایه با اشاره به اینکه مولفه‌های مختلفی در سطح داخلی و بین‌المللی بر روی معاملات بازار سهام اثرگذار هستند گفت: یکی از این موضوعات با اهمیت، انتظارات روانی است.

علی سلطانی در گفتگو با خبرنگار ایبِنا با بیان این مطلب که این روزها شاخص بورس کف مناسبی را در ارتفاع ۲۵۰ هزار ساخته است گفت: هر چند که در بازار سرمایه مولفه‌هایی همچون سودآوری شرکت‌ها، وضعیت صنایع و کالاها در سطح داخلی و بین‌المللی، قیمت جهانی نفت و کالاها، مناسبات سیاسی در سطح داخلی و بین‌المللی و . بسیار مهم بوده و تاثیر مستقیمی بر روی معاملات این بازار و همچنین کلیت بازار سهام دارد، اما یکی دیگر از موضوعات بسیار با اهمیت که تاثیر مستقیمی بر تصمیم‌گیری سرمایه‌گذاران بورسی دارد، انتظارات روانی است.

این کارشناس بازار سرمایه افزود: نمونه این انتظارات روانی را می‌توان در سایر بازارها از جمله خودرو، ارز، طلا و مسکن نیز مشاهده کرد. به عنوان مثال زمانی که مردم بر این باور هستند و احتمال می‌دهند که قیمت خودروی پراید تحت شرایط و موارد مختلف از ۵۰ میلیون تومان نیز عبور خواهد کرد، اقدام به ثبت‌نام و خرید این خودرو می‌کنند، اما زمانی که این انتظارات فروکش کرد، دیگری کسی حاضر به خرید این خودرو به قیمت اشاره شده نیست.

وی اضافه کرد: بر این اساس در بازار سهام نیز انتظارات روانی نقش مهمی در معاملات و افزایش و عوامل مؤثر بر قیمت سهام کاهش قیمت سهام و در نتیجه شاخص بورس دارد. این کارشناس بازار سرمایه اذعان داشت: بر این اساس به نظر می‌رسد با توجه به رشدهای اخیر قیمت سهام و شاخص بورس و همچنین ماندگاری شاخص بورس در کانال ۲۵۰ هزار واحد، معامله‌گران این انتظار روانی را در تالار شیشه‌ای دارند که شاخص بورس از این ارتفاع پایین نیاید، البته مگر این که اتفاق خیلی خاصی در اقتصاد و روابط سیاسی در سطح داخلی و نیز بین‌المللی بروز دهد.

سلطانی در پاسخ به این پرسش که آیا شاخص بورس می‌تواند ملاک خوبی برای ورود و سرمایه‌گذاری در بازار سرمایه باشد نیز اظهارداشت: شاخص بورس یکی از این ملاک‌ها است که البته به تنهایی برای عوامل مؤثر بر قیمت سهام جهت‌دهی به تصمیم‌گیری سرمایه‌گذاران در بازار سهام کافی نیست؛ چرا که شاخص بورس برآیندی از رشدها و افت‌های قیمت سهام شرکت‌ها در تالار شیشه‌ای است. بدین مفهوم که به عنوان مثال اگر فردی از تمامی نمادهای شرکت‌های حاضر در بورس سهام داشته باشد، در پایان آن روز متناسب با حرکت شاخص بورس به چه میزان سود و یا کاهش را در سرمایه خود شاهد است.

این کارشناس بازار سرمایه با اشاره به افق مثبت بازار سهام تا پایان سال افزود: بر این اساس به سهامداران ویژه تازه‌ واردان به این بازار توصیه می‌شود موارد متعدد از جمله وضعیت تولید، سودآوری یا ضرر شرکت‌ها، وضعیت صنعت، وضعیت کالاهای جهانی، قیمت جهانی نفت، مناسبات سیاسی در سطح داخلی و بین‌المللی و همچنین روانشناسی بازار را برای معاملات خود و تعیین استراتژی خرید و فروش‌ها در نظر بگیرند و با مطالعه و استفاده از تجربیات دیگران اقدام به سرمایه‌گذاری در بازار سهام کند.

بررسی عوامل موثر بر بازار سهام با تاکید بر نرخ ارز

علی‌اکبر شوره‌کندی*
سرمایه‌های سرگردان و پس‌اندازهای اندک همانند آب‌هایی هستند که از بارندگی‌های موضعی به وجود می‌آیند و در سطح زمین جاری می‌شوند، اما اگر این آبها کنترل شوند می‌توانند به منبع مهمی برای آبیاری و تولید برق تبدیل شوند، در غیر این صورت می‌توانند تبدیل به سیل شده و آبادانی‌های موجود را نیز از بین ببرند. بورس اوراق بهادار نیز همانند یک کانال هدایت‌کننده منابع عمل کرده و قادر است تا در صورت آماده بودن شرایط موجب هدایت منابع به سمت فعالیت‌های تولیدی شود.

سرمایه‌های سرگردان و پس‌اندازهای اندک همانند آب‌هایی هستند که از بارندگی‌های موضعی به وجود می‌آیند و در سطح زمین جاری می‌شوند، اما اگر این آبها کنترل شوند می‌توانند به منبع مهمی برای آبیاری و تولید برق تبدیل شوند، در غیر این صورت می‌توانند تبدیل به سیل شده و آبادانی‌های موجود را نیز از بین ببرند. بورس اوراق بهادار نیز همانند یک کانال هدایت‌کننده منابع عمل کرده و قادر است تا در صورت آماده بودن شرایط موجب هدایت منابع به سمت فعالیت‌های تولیدی شود. درجه توسعه یافتگی و رونق بازار سرمایه به سبب نقش اساسی و بالقوه‌ای که در گردآوری منابع پس‌اندازهای کوچک و بزرگ موجود در اقتصاد ملی و هدایت آنها به سمت فعالیت‌های اقتصادی بلندمدت دارد به خودی خود اهمیت زیادی در توسعه اقتصادی یک کشور می‌تواند داشته باشد. بازارهای مالی با فراهم آوردن امکان معاملات اوراق بهادار بنگاه‌ها و موسسات، از یک سو، تسهیلات و منابع مالی مورد نیاز را در اختیار متقاضیان قرار می‌دهند و از سوی دیگر بازدهی مناسبی برای ارائه‌کنندگان این منابع فراهم می‌کنند. از این رو یکی از اهرم‌های قوی در اقتصاد کشور ما محسوب شده و در جهت تسریع روند توسعه صنعتی به خصوص در کشورهای روبه رشد عمل می‌کنند. از جمله مسائلی که در شرکت‌های پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار مورد توجه قرار می‌گیرد، ساختار مالی آنها است و اینکه چه حجمی از ساختار مالی را بدهی و چه حجمی را حقوق صاحبان سهام تشکیل می‌دهد تا در نهایت به عنوان یک ساختار مالی بهینه موجب به حداقل رساندن هزینه تامین مالی یا هزینه سرمایه و به تبع آن افزایش ارزش بازار عوامل مؤثر بر قیمت سهام سهام شرکت‌ها شود. این عوامل را می‌توان تحت عناوین درونی طبقه‌بندی کرد. اما عوامل دیگری نیز وجود دارد که خارج از حیطه تصمیم‌گیری شرکت‌ها بوده و تغییر در آنها می‌تواند بالطبع سودآوری و ارزش سهام این شرکت‌ها را تحت تاثیر قرار دهد. متغیرهای کلان پولی و مالی از جمله عواملی هستند که می‌تواند بر عملکرد شرکت‌ها تاثیرگذار باشد. نرخ ارز از جمله این عوامل است که روابط تجاری بنگاه‌های اقتصادی با دنیای خارج را تحت تاثیر قرار می‌دهد. با توجه به وابستگی اقتصاد ایران به نفت، این متغیر را نیز می‌توان به عنوان عامل دیگری لحاظ کرد. در این پژوهش سعی شده، تاثیر عوامل درونی و بیرونی بر شاخص قیمت سهام ایران مورد بررسی قرار گیرد. برای این کار از متغیرهای ارزش تولید، نرخ ارز و قیمت نفت خام به عنوان متغیرهای توضیحی و از شاخص قیمت سهام به عنوان متغیر وابسته استفاده شده است. دوره زمانی مورد بررسی نیز از پاییز ۱۳۷۶ تا آخر زمستان ۱۳۸۷ است. برای یافتن روابط بین متغیرها از مدل هم انباشتگی «جوهانسن جوسلیوس»، و برای بررسی و تفسیر بهتر ضرایب از مدل لگاریتمی استفاده شده است.

بررسی نظریات مرتبط با بازار سهام

در مورد بازار سهام و عوامل موثر در آن نظریات متعددی بیان شده است که از این جمله می‌توان به مدل مارکوویتز، مدل شارپ، مدل قیمت گذاری دارایی‌های سرمایه‌ای و مدل قیمت‌گذاری آربیتراژ اشاره کرد. تاکید عمده این مدل‌ها بر ریسک و بازده در بازار سهام است. بحث بازده که به طور عموم شناخته شده و برای همگان قابل درک است. اما ریسک در بازار سهام دارای تنوع بیشتر بوده و نیاز به شفاف‌سازی بیشتری دارد که از جمله می‌توان به عوامل زیر اشاره کرد:

ریسک نرخ ارز: این ریسک ناشی از تغییر در بازده سهام در نتیجه نوسانات ارزهای خارجی است. کلیه بنگاه‌هایی که در خارج از مرزهای سیاسی با کشورهای دارای واحد پولی متفاوت، اقدام به معامله می‌کنند، در معرض ریسک نرخ ارز قرار دارند. ریسک نرخ ارز علاوه بر تاثیر در بازپرداخت وام‌های خارجی، می‌تواند تعهدات شرکت در بازارهای خارجی (مانند پیش خرید کالا) را تحت تاثیر قرار دهد. در واقع تغییرات نرخ ارز، بازار کالا و بازار سرمایه را تحت شعاع قرار داده و می‌تواند آثار مخربی داشته باشد. در حالت کلی می‌توان گفت، کلیه اقتصادهایی که به نوعی با جهان خارج در ارتباط هستند از این ریسک تاثیر می‌پذیرند. هرچه این میزان وابستگی بیشتر باشد، این ریسک نیز بیشتر خواهد شد.

ریسک بازار: این ریسک از نوسانات کلی بازار ناشی می‌شود. همه اوراق بهادار و سهام در معرض ریسک بازار هستند. ریسک بازار می‌تواند ناشی از عوامل متعددی مانند تغییرات ساختاری در اقتصاد، و تغییر در ترجیحات مشتریان باشد.ریسک نرخ بهره: یک سرمایه‌گذار موقع خرید اوراق قرضه، بهره ثابتی را می‌پذیرد. قیمت اوراق قرضه با نرخ بهره رابطه معکوس دارد. با افزایش نرخ بهره، قیمت اوراق بهادار کاهش و با کاهش نرخ بهره، قیمت اوراق بهادار افزایش می‌یابد. این نوع ریسک در میان اوراق قرضه متداول است. ریسک تورمی: این نوع ریسک به ریسک قدرت خرید معروف است. ریسک تورم با ریسک نوسان نرخ بهره مرتبط است و به طور معمول نرخ بهره در اثر افزایش تورم افزایش می‌یابد.ریسک‌تجاری: این ریسک متوجه شرکت‌های موجود در یک صنعت خاص یا یک محیط خاص است. به عبارت دیگر ریسک ناشی از انجام تجارت و کسب و کار در یک صنعت خاص یا یک محیط خاص را ریسک تجاری گویند. به عنوان مثال می‌توان به ریسک شرکت‌های فولادی که در تابستان و پاییز سال ۱۳۸۷ بر اثر تغییر قیمت سنگ‌آهن به وجود آمد اشاره کرد. از موارد دیگر می‌توان به ریسک شرکت‌های لیزینگی که ناشی از ابلاغیه دولت برای کاهش نرخ سود تسهیلات آنها بود اشاره کرد.ریسک نقدینگی: این ریسک را می‌توان ریسک نقدشوندگی نیز نامید. این ریسک مرتبط با بازارهایی است که اوراق بهادار در آن مبادله می‌شوند. اوراق بهاداری که خرید و فروش آن به آسانی و با کمترین هزینه انجام می‌گیرد، از نقدشوندگی بالایی برخوردار است. ریسک کشور: نوع دیگری از ریسک که سرمایه‌گذاران در دنیای امروزی با آن مواجه هستند، ریسک کشور یا ریسک سیاسی است. این ریسک با ثبات سیاسی و اقتصادی مرتبط است. هرچه کشور از لحاظ سیاسی و اقتصادی از ثبات بالایی برخوردار باشد، میزان این ریسک کمتر است. حوادث اجتماعی و سیاسی از جمله انتخابات، انقلاب، جنگ، شورش و اعتصابات مختلف بر ریسک سیاسی اثر می‌گذارند.

مروری بر مطالعات صورت گرفته در زمینه رابطه بین نرخ ارز و شاخص سهام

در مورد عوامل موثر بر قیمت سهام از جمله نرخ ارز پژوهش‌های متعددی در داخل و خارج انجام گرفته است که می‌توان به موارد زیر اشاره کرد.

۱- یائو و نیه (Yau & Nieh, ۲۰۰۸) با استفاده از مدل تصحیح خطا و رابطه هم انباشتگی وجود رابطه بلندمدت بین نرخ ارز و قیمت سهام در این دو کشور را ثابت کرد.

۲- پان و همکاران (Pan etal, ۲۰۰۷) وجود رابطه علیت یک‌طرفه از نرخ ارز به قیمت سهام را در کشورهای هنگ‌کنگ، ژاپن، مالزی و تایلند مورد تایید قرار داد.

۳- فیلاکتیس و راوازولا (Phylaktis & Ravazzolo, ۲۰۰۵ ) با بهره‌گیری از روش هم انباشتگی وجود رابطه مثبت بین نرخ ارز و قیمت سهام را در کشورهای حوزه اقیانوس آرام تایید کرد.

۴- لانزا و همکاران (Lanza etal, ۲۰۰۵) با بهره‌گیری از اطلاعات هفتگی و مدل هم انباشتگی دریافت تغییرات نرخ ارز بر قیمت سهام شرکت‌های شورون تگزاکو، انی و اکسون موبیل تاثیر مثبت دارد.

۵- کیم (Kim, ۲۰۰۳) به بررسی عوامل موثر بر قیمت سهام شرکت‌های پذیرفته شده در بورس آمریکا در دوره زمانی ژانویه ۱۹۷۴ تا دسامبر ۱۹۹۸ پرداخت. وی با استفاده از مدل هم انباشتگی جوهانسن دریافت که بین نرخ ارز و قیمت سهام رابطه منفی و معنی داری وجود دارد.

۶- نیه و لی (nieh & Lee, ۲۰۰۱) با استفاده از اطلاعات روزانه بین اول اکتبر ۱۹۹۳ با ۱۵ فوریه ۱۹۹۶ دریافت که بین نرخ ارز و قیمت سهام در هفت کشور صنعتی (G۷) رابطه‌ای وجود ندارد.

۷- مراد اوغلو و متین (Muradoghlu & Metin, ۱۹۹۶) با استفاده از روش انگل گرنجر و جوهانسن دریافت که رابطه بین نرخ ارز و قیمت سهام در ترکیه منفی است.

۸- فانگ و لو (Fang & Loo, ۱۹۹۴) با استفاده از مدل قیمت‌گذاری آربیتراژ، به برسی تاثیر نرخ ارز بر بازده سهام شرکت‌های پذیرفته شده در بورس نیویورک پرداختند نتایج تحقیق نشان داد که رابطه معنی داری بین تغییرات نرخ ارز و بازدهی سهام این صنایع وجود داد و صنایع با صادرات بالا ارتباط مستقیمی با نوسانات نرخ ارز دارند.

۹- در چارچوب اقتصاد ایران، کریم‌زاده (۱۳۸۵) با استفاده از روش خودرگرسیون برداری با وقفه‌های توزیعی (ARDL) و با بهره‌گیری از اطلاعات ماهانه بین سال‌های ۶۹ تا ۸۱، وجود رابطه منفی بین نرخ ارز و قیمت سهام را اثبات کرد.

تصریح مدل: در این مقاله به بررسی تاثیر تغییرات نرخ ارز بر شاخص قیمت سهام در بورس اوراق بهادار کشور از پاییز ۱۳۷۶ تا آخر زمستان ۱۳۸۷ خواهیم پرداخت. برای تصریح صحیح مدل از متغیرهای ارزش تولید، نرخ ارز و قیمت نفت خام به عنوان متغیرهای توضیحی استفاده شده است.

مطابق نظریات اقتصادی، ارزش تولید باید رابطه مثبتی با قیمت سهام داشته باشد زیرا باعث افزایش در عایدی سهام شده و بنابراین قیمت سهام باید افزایش یابد. در مورد تاثیر نرخ ارز بر قیمت سهام مطالعات مختلفی انجام گرفته است. هریک از این مطالعات به نتایج گوناگون و گاه معکوس دست یافته‌اند. اگراوال (Aggarwal, ۱۹۸۱)، فیلاکتیس و راوازولا (Phylaktis & Ravazzolo,۲۰۰۵)، مشرفی (۱۳۸۱) وجود رابطه مثبت بین نرخ ارز و قیمت سهام را مورد تایید قرار دادند. در حالی که مطالعات سانن وهانینگر (Soenen & Heninger, ۱۹۸۸)، گودوین و وایلت (Goodwin&Willet, ۱۹۹۲)، کیم

(Kim, ۲۰۰۳)، بابایی (۱۳۸۵) و زارع (۱۳۸۵) حاکی از وجود رابطه منفی بین این دو متغیر است. بهمنی اسکویی و سهرابیان

(Bahmani-Oskooee & Sohrabian, ۱۹۹۲) نیز ادعا کرده اند که بین این دو متغیر رابطه معنی داری وجود ندارد. مشاهده نبود ارتباط بین نرخ ارز و قیمت سهام به این واقعیت برمی‌گردد که شرکت‌هایی که از نظر مواد اولیه وابسته به خارج هستند با افزایش نرخ ارز و قیمت تمام شده سعی می‌کنند یک مقدار از این افزایش قیمت تمام شده را به خریداران محصول انتقال دهند. این امر باعث می‌شود که سود شرکت‌ها و به تبع آن قیمت سهام آنها در مقابل تغییرات نرخ ارز حساس نباشد. در حالت کلی نتایج متفاوت در این تحقیقات را می‌توان به ماهیت شرکت‌های ثبت شده در بورس و تعامل و وابستگی آنها به اقتصاد جهانی و مبادلات بین‌الملل مرتبط دانست. ضریب قیمت نفت خام مطابق انتظار باید مثبت باشد علت این مساله نیز وابستگی اقتصاد ایران به نفت و تاثیر این متغیر در رونق اقتصادی و چشم‌انداز مثبت برای ایران است.

با توجه به اینکه اغلب متغیرهای اقتصادی به طور عمده ماندگار نیستند. بنابراین ترکیب خطی آنها نیز یک سری ناماندگار خواهد بود. در این صورت در تخمین مدل با رگرسیون جعلی (ساختگی) مواجه خواهیم شد. اما مطابق نظریه هم انباشتگی می‌توان با ترکیبی از متغیرهای زمانی نامانا به یکسری مانا رسید. در این مطالعه برای پایایی متغیرها از آزمون فیلیپس پرون (PP) استفاده شده است. نتایج حاصل نشان می‌دهد که متغیرهای موجود در سطح ناپایا بوده و با یک تفاضل گیری پایا شده است.

برای تحلیل هم انباشتگی به روش جوهانسون در ابتدا باید وقفه بهینه (p) را در مدل Var تعیین کرد. برای تعیین وقفه بهینه از معیار شوارتز بیزین (SBC) استفاده شده است. با توجه به تعداد کم مشاهدات و معیار شوارتزبیزین طول وقفه ۱ =P انتخاب شده است. پس از به دست آوردن وقفه بهینه باید تعداد رابطه‌های بلندمدت را به‌دست آورد. آزمون اثر (Trace) و آزمون حداکثر مقادیر ویژه (Maximum Eigen Value) هر یک وجود یک بردار هم انباشتگی را مورد تایید قرار می‌دهند.حال بعد از طی مراحل فوق اقدام به برآورد مدل می‌کنیم.

در این رابطه ضریب متغیر ارزش تولید، تاثیر مثبت و معنی داری بر شاخص قیمت سهام داشته است. افزایش ارزش افزوده باعث افزایش در سود سهام می‌شود. از این رو تقاضا برای سهام را افزایش داده و باعث افزایش قیمت آن می‌شود. همچنین ضریب متغیر یادشده بزرگ‌تر از یک است که بیانگر باکشش بودن قیمت سهام نسبت به تولید است. یک واحد تغییر در لگاریتم این متغیر قیمت سهام را حدود ۹۳/۵ درصد افزایش خواهد داد.

تاثیر نرخ ارز بر قیمت سهام هر کشور یا هر بنگاه می‌تواند متفاوت بوده و تاثیر مثبت و منفی بر آن بگذارد. این تاثیر به ماهیت بنگاه‌ها بستگی دارد. بنگاه‌هایی که ارزش صادرات آنها بیشتر از واردات است، افزایش در نرخ ارز باعث می‌شود که کالاهای تولیدی در این بنگاه‌ها برای متقاضیان خارجی ارزان‌تر شده و باعث افزایش تقاضا برای آن کالاها شود. در نتیجه افزایش فروش منجر به افزایش سود شده و بنابراین قیمت سهام را افزایش خواهد داد. حالت دوم برعکس اولی است، یعنی در بنگاه‌هایی که ارزش واردات آنها بیشتر از صادرات آنها است (همانند بنگاه‌های ایرانی)، افزایش نرخ ارز باعث افزایش هزینه تولید می‌شود. حال اگر بنگاه این افزایش هزینه را به طریقی (مانند افزایش در قیمت فروش کالا) جبران نکند، سود شرکت کاسته شده و قیمت سهام بنگاه کاهش خواهد یافت. البته دلایل دیگری نیز وجود رابطه منفی بین نرخ ارز و قیمت سهام را مورد تایید قرار می‌دهد. هر سرمایه‌گذاری به دنبال حداکثر کردن سود خود است. هنگامی که قیمت سهام بنگاهی افزایش می‌یابد، سرمایه‌گذاران خارجی تمایل خود برای سرمایه‌گذاری در سهام این بنگاه افزایش می‌دهند، با این کار عرضه ارز توسط آنان افزایش یافته و منجر به کاهش نرخ ارز می‌شود. عکس این قضیه نیز صادق است. هنگامی که قیمت سهام کاهش می‌یابد، سرمایه‌گذاران خارجی اقدام به خارج کردن سرمایه خود می‌کنند. این کار تقاضا برای ارز را افزایش داده و بنابراین قیمت آن را نیز افزایش خواهد داد. به عنوان یک نمونه می‌توان به افزایش ارزش دلار در ماه‌های آخر سال عوامل مؤثر بر قیمت سهام ۲۰۰۸ اشاره کرد. در این دوره، وقوع بحران اقتصادی در جهان و به تبع آن کاهش قیمت سهام در بازارهای بورس، سرمایه‌گذاران خارجی را ملزم به خارج کردن سرمایه خود از بازار سهام کرد. این تحولات، تقاضا برای دلار را افزایش و در نتیجه قیمت آن را نیز افزایش داد. البته مورد اخیر در مورد ایران چندان صادق نیست، زیرا میزان سرمایه‌گذاری خارجیان در بورس ایران جزئی است. در هر حال ضریب این متغیر برابر با ۲/۲- بوده و از نظر آماری نیز معنی دار است.ضریب متغیر قیمت نفت که به صورت لگاریتمی بکار رفته است برابر ۹/۲+ بوده و از نظر آماری نیز معنی دار است. همچنین بزرگتر بودن ضریب این متغیر از یک، بیانگر با کشش بودن قیمت سهام نسبت به قیمت نفت خام است. در حالت کلی با توجه به رابطه تخمینی و ضرایب آنها می‌توان ارزش تولید، قیمت نفت و نرخ ارز را به ترتیب مهم‌ترین عوامل بر شاخص قیمت سهام در بین این سه متغیر معرفی کرد.

در پایان یادآوری این نکته نیز ضروری است که روابط کوتاه مدت موسوم به مکانیسم تصحیح خطا نیز بین متغیرها برآورد شد. ضریب تصحیح خطا در این برآورد برابر ۱۴/۰- برآورد شد که از نظر آماری نیز معنی دار است. که خود این مساله نیز صحت رابطه بلندمدت و همچنین تعدیل رابطه کوتاه مدت به سمت بلندمدت را مورد تایید قرار می‌دهد.